塔牌集團2011年水泥銷量1186.17萬噸，同比增長11.04%，銷量增長主要來源于武平二期5000t/d生產線投產，實現營業收入41.36億，同比增長32.25%,實現歸屬于母公司凈利潤6.06億，同比增長96.87%，攤薄后每股收益0.68元。

　　四季度增收不增利，利潤率下滑。從以往業績看，四季度是水泥消費旺季，是盈利最好的季度。但是去年情況并非如此。公司四季度水泥銷售價格320元（不含稅），比上季度平均下降20元/噸，降幅5.8%，營業收入12億，環比三季度增長20%，換言之收入增長全靠量增，營業利潤、凈利潤分別為2.12億和1.58億，與三季度相差不大。在區域內新增供給非常有限背景下，主要原因在于房地產調控政策和基建投資下降導致的水泥需求下降。

　　區域內落后產能淘汰將在今年完成，公司產能市場份額將提高到67%。廣東省內落后產能絕大部分集中在粵東地區，落后產能約800萬噸，占到粵東水泥總產能2000萬噸的40%以上。淘汰空間非常大。據了解，按照廣東省政府要求2012年底落后產能全部淘汰， 2011年淘汰160萬噸，剩余的640萬噸將在今年淘汰。公司是粵東地區最大的水泥企業，市場份額在45%,落后產能全部淘汰后，市場份額（按產能估算）將上升到67%，對區域的市場控制能力將得到明顯提高。

　　江西南部建設混凝土攪拌站，拓展公司覆蓋范圍。公司擁有梅州、惠州、福建武平三大熟料生產基地，區域主要覆蓋粵東和福建西部地區。公司2月16公告要在江西省贛州市合資建設4個混凝土攪拌站項目，總產能240萬立方，項目所在地均在現有生產線的運輸半徑范圍內。混凝土作為水泥產品的下游，更接近市場，此次項目投產有利于公司在江西南部地區市場拓展，穩定水泥銷售。

　　盈利預測和投資建議。下半年區域內落后產能全部淘汰后，水泥供給下降34%，區域供需關系將比上半年明顯好轉，預計公司2012/2013年營業收入分別45.5/47億，EPS0.8元和0.85元，增長18.4%和6%,2012PE為14倍，噸EV684元，相對其他上市公司估值偏高，調低評級至“中性”。

　　風險提示：水泥需求下滑；落后產能淘汰低于預期。

來源：山西證券