恒源煤電08年全年實現營業收入20.49億元,同比增長57.14%，歸屬于母公司的凈利潤為3.06億元，同比增幅為20.4%�；�本每股收益 1.62元，略高于前期預期。每股經營活動產生的現金流量凈額為2.11元，凈資產收益率為20.86%，比上年高出了1.2個百分點。

　　會計政策調整增厚業績明顯

　　維簡費計提標準為11元/噸，安全費用計提標準為收入的4%，07年兩項合計為27元/噸。從07年度調整的數據來看，煤炭成本減少17.8 元，增厚07年EPS0.28元，較07年原EPS1.07元增厚26%。08年未公布具體增厚數，如按07年減少的噸煤成本計算則增厚08年 EPS0.28元，增厚幅度為21%。

　　煤炭業務成本上升過快

　　08年公司生產原煤416.1 萬噸，商品煤銷量為395.6 萬噸，同比增長25%。增量部分主要來自于08年下半年投產的臥龍湖礦和五溝礦，這兩個煤礦為公司07年發行可轉債所募資金收購大股東的資產。由于剛投產，開辦費用較高，臥龍湖礦本年度虧損4291萬，五溝礦盈利4843萬，兩礦盈虧基本相抵。

　　公司主營煤炭開采、洗選和銷售業務，2008年，煤炭業的收入占公司主營業務收入的比重達到了96.66%。公司全年共生產原煤416.11 萬噸，銷售商品煤395.65 萬噸，煤炭產品共計實現收入19.81億元，與去年同期的12.66億元相比增長了56.42%。然而由于成本上升的幅度更大，達到了59.65%，因而煤炭業務的毛利率水平較去年同期下降了1.38個百分點，為32.12%。由于從2009年起，煤炭銷售的增值稅率將由13%上調至17%，此項調整將推高煤炭企業的生產成本，并直接影響公司的盈利能力。而且未來存在資源稅改革等不確定性增資因素，再加上煤炭價格仍有調整壓力，因此，預計煤炭業務的毛利率水平仍會有小幅的下滑。

　　電力業務毛利率水平增長迅速

　　2008年，公司發電2.21億度，實現業務收入8814萬元，較2007年的5266萬元增長67.38%，由于成本控制較好，同比增長 42.93%，因此此項業務的毛利率水平大幅提升了近12個百分點，達到了29.93%。公司的電力業務主要來自于控股82%的子公司——淮北新源熱電有限公司，其主營業務為煤泥、煤矸石發電。2008年，淮北新源熱電有限公司盈利1965.91 萬元。由于該公司生產和銷售電力產品享受增值稅減半征收，因此08年還因銷售收入增加而相應增加減免額約165萬元。

　　收購集團資產將有效提高公司產能

　　2009年，公司在主要依靠原有主力礦井，并積極推進投產礦井逐步實現達產的同時，將完成向控股股東安徽省皖北煤電集團有限責任公司發行股票并支付現金的方式購買其所擁有的任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產輔助單位相關資產和負債。此次擬向大股東購買的3個煤礦核定產能分別為225萬噸，280萬噸和180萬噸，規模效益明顯優于現有礦井。資產收購完成以后，公司的煤炭產能增長1倍以上，業績也將得到有效提高。

　　09年煤炭毛利率難有改善

　　在不考慮整體上市的情況下，新收購的兩礦有望使得09年公司煤炭產量繼續實現18%的增長，達到490萬噸。對09年煤價，預計公司原有兩礦的動力煤稅前均價與08年均價持平或略為下降，而新購兩礦由于煤種較好，售價更高些，謹慎估計09年綜合煤價應該基本保持在08年水平，若下半年市場開始好轉，則均價有望增長5-8%。但由于增值稅上調、可能征收的資源稅等因素的影響，09年現有礦的煤炭毛利率難有改善。

　　整體上市漸行漸近

　　08年10月底公司董事會通過了整體上市的預案，擬第一步以13.71元/股的價格向大股東皖北煤電集團發行1.12億股，以支付收購集團任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產輔助單位的資產與負債所需資金的50%。另50%價款先形成上市公司對大股東的負債。

　　整體上市的第二步是以12.34元/股的價格向不超過十家特定對象非公開發行不超過1.24億股，償還上市公司另50%收購價款所形成的負債。該增發方案正待中國證監會核準。

　　皖北煤電整體上市之后，上市公司的煤炭資源儲量和可采儲量將分別增加10.87億噸和5.3億噸，相當于上市公司現有儲量的2.9倍，煤種為 1/3焦煤和氣煤，可作為煉焦用配煤。產能將增加685萬噸，是現有產能的1.4倍。2010年，公司煤炭產能將達到1175萬噸。

　　投資建議

　　按謹慎原則，在公司整體上市未完成之前，不考慮注入的資產，按09年煤炭毛利率保持在08年水平、2010年略微提高來預測，恒源煤電2009、2010年的每股收益分別可以達到1.69元和2.03元。

　　若假定整體上市能在09年完成，按總增發2.36億股計算，公司2009、2010年的每股收益分別增厚到1.96元和2.3元。

　　公司9日收盤價為17.97元，對應整體上市和未整體上市情況下的09年業績市盈率分別為9.2倍和10.6倍，PE估值處于行業平均水平之下。當前PB為2.0倍，也屬煤炭上市公司中較低的估值。上調公司評級至“謹慎推薦”。根據今日投資在線分析師顯示，目前有10位分析師跟蹤該股，其中有 9位建議“買入”。

　　風險提示：整體上市方案未被中國證監會核準、資源稅年內上調、煤價大幅回落，這些因素都可能引發公司股價大幅回落。

來源：東方財富網